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Le autorità dispiegano tutte le armi

Governi e banche centrali hanno cominciato a rispondere più vigorosamente alla crisi sanitaria per limitare i danni di lungo periodo per l’economia mondiale.

Di fronte alla crisi sanitaria mondiale più grave dell’ultimo secolo, le autorità politiche e monetarie di tutto il mondo ricorreranno verosimilmente a ogni arma possibile per impedire che quella che al momento appare come un’inevitabile recessione si trasformi in una depressione ed evitare che la correzione dei mercati si trasformi in un tracollo.

La notizia (relativamente) positiva è che governi e banche centrali si stanno dando da fare e hanno cominciato a rispondere in maniera più vigorosa alle tensioni innescate dal Coronavirus nell’ultima settimana. Per sostenere i mercati e conseguentemente l’economia, domenica scorsa, 15 marzo, la Federal Reserve ha annunciato un pacchetto di misure di allentamento tra cui l’azzeramento dei tassi, l’acquisto massiccio di titoli del Tesoro americano e di MBS, riduzione dei tassi sugli swap valutari e dei requisiti per le banche. Quanto di più prossimo ci possa essere al “whatever it takes”.

Ciononostante, una recessione mondiale per il combinarsi degli scompigli nelle filiere produttive e di un repentino e drastico calo della domanda (soprattutto) di servizi sembra un esito scontato. A fronte di tali prospettive, il compito dei governi e delle banche centrali è stato e continua ad essere quello di far sì che la recessione abbia relativamente breve durata e non si tramuti in una depressione economica, ossia il combinarsi di un periodo prolungato di contrazione dell’attività economica ben oltre qualche trimestre, marcato aumento della disoccupazione e diffusi fallimenti di imprese e banche.

Evitare un tale esito richiede soprattutto un’imponente risposta fiscale a sostegno di famiglie e imprese colpite dalla crisi. Tale risposta è attualmente in corso in molti paesi. Sgravi fiscali, trasferimenti alle persone fisiche e sovvenzioni alle imprese accresceranno significativamente gli attuali disavanzi dei bilanci pubblici. Inoltre, le garanzie pubbliche per sostenere il credito bancario alle imprese (annunciate da diversi governi europei negli ultimi giorni) aumenteranno il passivo implicito dei bilanci degli Stati e potrebbero comportare ulteriori aumenti dei deficit in caso di perdite. Pertanto, verosimilmente, una delle conseguenze di questa crisi sarà un livello (ancora) più elevato dei debiti pubblici in futuro.

Alla luce dei rendimenti reali, e in molti casi anche nominali, negativi per i titoli sovrani della maggior parte delle economie avanzate, i maggiori livelli di debito pubblico dovrebbero essere gestibili. Tuttavia, le banche centrali svolgeranno un ruolo importante nel garantire che il costo del denaro si mantenga contenuto nell’orizzonte prevedibile futuro, cosicché i governi possano ricorrere a qualsiasi misura sia necessaria (whatever it takes) per superare la crisi sia sul fronte sanitario che sul versante economico. È proprio quello che negli ultimi giorni hanno fatto la BCE, la Fed, le banche centrali del Regno Unito e del Canada e di molti altri paesi.

Un’altra conseguenza della crisi che ci aspettiamo è che la politica monetaria sarà sempre più dominata da considerazioni di natura fiscale: una tendenza già in corso da qualche tempo e che ora verosimilmente subirà un’ulteriore accelerazione. Giova segnalare che un tale coordinamento fra politica di bilancio e politica monetaria non è necessariamente da biasimare, anzi è esattamente ciò che occorre in tempi di crisi quando gli strumenti convenzionali di politica monetaria sono ampiamente esauriti.

Oltre a facilitare una politica di bilancio più espansiva, le banche centrali dovranno altresì garantire che il credito continui ad affluire a famiglie e imprese. Ciò richiede un allentamento della stretta normativa sui prestiti bancari con maggior livello di rischio, la messa a disposizione di ampia liquidità a basso costo per le banche, e programmi mirati di accesso al credito per le imprese non-finanziarie attraverso il canale bancario o direttamente dal bilancio delle banche centrali, con o senza garanzia dei governi.

Diverse tali misure sono già state annunciate dalle banche centrali, ad esempio dalla BCE e dalla Bank of England  nella passata settimana e dalla Fed domenica scorsa. È probabile che la Fed introduca presto, forse già questa settimana, ulteriori misure nella forma di programmi mirati di accesso al credito.

Un altro aspetto incoraggiante è che le misure annunciate domenica scorsa dalla Fed dovrebbero favorire il ritorno a un’operatività ordinata del cuore dei mercati finanziari statunitensi: il mercato dei Treasury e il mercato del credito ipotecario.

  • Come hanno avuto modo di spiegare in un recente blog i colleghi Rick Chan e Tiffany Wilding, sul mercato di norma altamente liquido dei Treasury nell’ultima settimana si sono verificate tensioni di liquidità dovute ai tentativi di taluni investitori in leva di smontare determinate loro strategie con operazioni che comportavano la vendita o il tentativo di vendere vasti quantitativi di titoli del Tesoro americano in una fase in cui gli operatori primari (i primary dealer) si trovano ad operare con severi vincoli di bilancio e in condizioni operative difficili per le misure di business continuity. La ripresa degli acquisti di Treasury da parte della Fed di New York alla fine della scorsa settimana è stata un primo passo per alleviare le tensioni. L’annuncio di domenica scorsa dell’acquisto di almeno ulteriori 500 miliardi di Dollari da parte della Fed dovrebbe col tempo aiutare a ripristinare le consuete condizioni di liquidità e di operatività sul mercato dei Treasury.
  • Inoltre, l’annuncio che la Fed cesserà il suo progressivo disinvestimento degli MBS che ha in bilancio e acquisterà almeno 200 miliardi di Dollari di MBS agency dovrebbe potenziare notevolmente l’efficacia del meccanismo di trasmissione della politica monetaria per i destinatari del credito. Come riportato in un blog di due settimane dei colleghi Mike Cudzil e Dan Hyman, il fatto che la Fed continuasse a ridurre gli MBS iscritti nel suo bilancio aveva probabilmente contribuito a un allargamento dello spread fra gli MBS agency e i Treasury, impendendo così la piena trasmissione della riduzione dei tassi ai mutuatari.

In conclusione, le autorità, tra cui la Fed, stanno dispiegando tutte le armi per cercare di mitigare le severe tensioni economiche e finanziarie innescate dalla più grave crisi sanitaria mondiale da oltre un secolo. Ulteriori azioni saranno necessarie e verosimilmente verranno prontamente dispiegate nelle prossime settimane e mesi.

Joachim Felsè consulente economico globale di PIMCO e contribuisce regolarmente al Blog di PIMCO.

A cura di

Joachim Fels

Consulente economico globale

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