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La copertura valutaria vale il suo costo?

I costi di copertura, le fluttuazioni valutarie e le caratteristiche degli attivi sottostanti sono tra i molteplici fattori da considerare al momento di decidere se coprire o meno il rischio di cambio.

Per gli investitori in Euro che desiderano coprire gli attivi in dollari statunitensi, l'effetto penalizzante sui rendimenti esercitato dalle coperture è aumentato dallo 0% all'inizio del 2014 a oltre il 2,5% di oggi.

Come illustrato nella figura 1, ciò è dovuto sia alla divergenza tra i tassi d'interesse a breve termine negli Stati Uniti e nell'Eurozona sia a una base valutaria persistentemente negativa. Il primo fattore rispecchia la diversa fase del ciclo di politica monetaria in cui si trovano la Banca Centrale Europea e la Federal Reserve, mentre il secondo è causato prevalentemente da un'elevata domanda netta di finanziamenti in dollari USA a livello globale.

Malgrado gli investitori abbiano già dovuto affrontare costi di copertura simili in passato, una differenza importante è data dal livello di partenza dei rendimenti: un onere del 2,5% quando i titoli di Stato decennali americani rendono meno del 3% è molto più difficile da sostenere rispetto a quando le stesse emissioni offrivano un rendimento superiore al 4%, come nei precedenti periodi in cui i costi di copertura sono stati elevati.

Gli investitori dovrebbero quindi cessare di coprire il rischio valutario nei loro portafogli obbligazionari?

Non siamo di questo avviso e, per capirne i motivi, è importante considerare l'impatto della copertura sia sul rischio che sul rendimento. Confrontando investimenti nei titoli di Stato americani con e senza copertura dal lancio dell'Euro (cfr. Figura 2), emergono due punti chiave:

  1. Allocazioni obbligazionarie di alta qualità prive di copertura presentano un livello di rischio di gran lunga più elevato rispetto allo stesso investimento coperto. Un investitore in Euro avrebbe sì beneficiato di migliori rendimenti cumulati laddove non avesse coperto l'esposizione valutaria, ma la volatilità nettamente più elevata – innescata dal rischio di cambio – avrebbe dimezzato i rendimenti corretti per il rischio, rappresentati dall'indice di Sharpe.
  2. Anche se risparmiare più del 2,5% annuo sui costi di copertura potrebbe sembrare allettante, tali risparmi possono essere facilmente annullati dalla volatilità valutaria. In un'ottica di lungo termine, il Dollaro USA si è deprezzato più del 2,5% rispetto all'Euro quasi la metà delle volte su un periodo mobile di un anno. Questo rischio è apparso ancora più evidente negli ultimi 12 mesi, quando il Dollaro USA ha perso oltre il 13% del suo valore1.

L'esempio precedente si riferisce agli attivi di qualità elevata più comuni (ossia i titoli di Stato americani), ma la decisione se assumere o meno una copertura contro il rischio valutario dipende da molti fattori, tra cui la volatilità e il rischio di credito degli attivi oggetto di copertura, l'intenzione di coprire a livello di classe di attivo o di portafoglio e gli obiettivi specifici dell'investitore. Tuttavia, da ciò si evince che prendere in considerazione il solo costo della copertura può portare a risultati non ottimali.

Per ulteriori dettagli, ivi compresa un'analisi delle obbligazioni con volatilità più elevata e delle coperture parziali, si rimanda a "Il dilemma dei tassi di cambio: un'introduzione alla copertura valutaria nei portafogli obbligazionari".

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1 Valore in Dollari USA calcolato rispetto all'Euro. Periodo di riferimento: dal 28 febbraio 2017 al 28 febbraio 2018. Fonte: Bloomberg.
A cura di

Giacomo Bonetti

Product Strategist, Client Solutions & Analytics

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