Martedì, la Federal Reserve ha sorpreso i mercati con un taglio dei tassi di interesse di 50 punti base (pb). La mossa della Fed è probabilmente la prima di una serie di azioni sincronizzate da parte del G-7 a sostegno delle economie dei mercati sviluppati mentre il coronavirus continua a diffondersi al di fuori della Cina. L’intervento della Fed giunge un giorno dopo la riunione del G-7 in cui i ministri delle finanze e i governatori delle banche centrali hanno discusso degli effetti economici globali dell'epidemia di COVID-19. Anche se vediamo un approccio globale coordinato, sia dei mercati sviluppati che di quelli emergenti, se l'economia restasse vulnerabile la Fed potrebbe ancora intraprendere ulteriori azioni nel prossimo futuro.

L'intervento a sorpresa della Fed è stato chiaramente volto ad arrestare la correzione del mercato azionario e stabilizzare le condizioni finanziarie. I tagli dei tassi non possono fermare la diffusione del virus, né sono particolarmente adatti per affrontare scompigli nella catena di approvvigionamento, ma possono contribuire a creare un contesto finanziario accomodante che attenui lo shock economico, anziché aggravarlo.

Innanzitutto, la Fed vuole evitare una crisi di fiducia che turbi i mercati del credito pubblico e inneschi un brusco rallentamento del credito bancario. Senza interventi della Fed per contrastare il panico dei mercati, il credito rischia di rallentare proprio quando la perturbazione delle attività manifatturiere e degli scambi commerciali internazionali o dei viaggi e dei servizi sul mercato interno può creare difficoltà di flussi di cassa per le imprese più fragili. Viaggi e turismo rappresentano circa il 3% dell'economia degli Stati Uniti, mentre le maggiori aree metropolitane esprimono nell’insieme oltre il 30% del PIL statunitense (fonte: Bureau of Economic Analysis). Focolai del virus negli Stati Uniti che interrompano bruscamente l'attività in queste aree potrebbero deprimere gravemente la crescita. Inoltre, come abbiamo sottolineato nelle nostre ultime Prospettive Cicliche, ampie aree del mercato del credito privato alle imprese sono particolarmente vulnerabili a un generale deterioramento della crescita economica. I mercati del credito privato, dei prestiti a leva e high yield presentano grandi concentrazioni di debito in settori altamente ciclici. Inoltre, i comparti dell'energia, dei trasporti, del gioco d’azzardo, dell’ospitalità e delle compagnie aeree appaiono tutti vulnerabili nell’eventualità di una maggiore diffusione del virus negli Stati Uniti, che limiterebbe i viaggi e il turismo

Risposta del mercato

La storia insegna che le epidemie tendono ad avere effetti temporanei su economie e mercati. Ciononostante, gli shock temporanei sui flussi reddituali, se prolungati, possono condurre a fallimenti, aumento della disoccupazione e altri effetti negativi sull'economia prima del rimbalzo finale. Le piccole e medie imprese, che rappresentano circa il 70% dell'occupazione statunitense (secondo l'ADP), sono particolarmente sensibili a inasprimenti delle condizioni creditizie e rallentamenti della crescita.

Tenendo presente ciò, la reazione dei mercati azionari e del credito all'annuncio della Fed desta preoccupazione. Dopo un’iniziale reazione positiva, i listini azionari statunitensi hanno virato in negativo e gli spread obbligazionari si sono ampliati. Nella conferenza stampa seguita all’annuncio del taglio dei tassi, il presidente della Fed Jerome Powell ha osservato che la Fed è soddisfatta dell'attuale orientamento di politica monetaria. Il protrarsi della flessione dei mercati azionari tuttavia segnala che la Fed potrebbe dover fare di più, già alla riunione del 18 marzo, per stabilizzare le condizioni finanziarie. Alla fine, potrebbero essere necessarie ulteriori azioni per sostenere le banche e garantire un'ampia liquidità in tutto il settore bancario. La linea di credito concessa alle banche dalla Fed (discount window) sosterrà i finanziamenti a breve termine, ma potrebbe essere necessario un maggior intervento della banca centrale ove possibile qualora dovessero accendersi tensioni sul mercato della raccolta bancaria all’ingrosso.

Azioni sincronizzate a livello globale

Sarà altresì probabile, e necessaria, una risposta globale coordinata sia sul fronte della politica monetaria che in termini di azioni mirate sul fronte dei bilanci pubblici. Come affermato da Powell, "L'epidemia del virus richiederà una risposta multiforme". Pertanto, prevediamo che le autorità fiscali e le banche centrali dei vari paesi agiranno presto.

La Banca centrale europea (BCE) probabilmente aumenterà il ritmo dei suoi acquisti di attivi e renderà più generose le sue operazioni di rifinanziamento a lungo termine (LTRO) mirate a facilitare il credito bancario. La BCE potrebbe ridurre ulteriormente i tassi ufficiali, ma è tutt'altro che chiaro se i benefici di tale operazione sarebbero superiori ai costi (cfr. nostro documento ‘Tassi negativi: un giudizio negativo’).

È probabile che la banca centrale canadese riduca il tasso di riferimento di 50 pb nella riunione già programmata che si terrà domani, e anche la Bank of England potrebbe tagliare i tassi di 25 pb - 50 pb in risposta alle pressioni del mercato.

Dal punto di vista fiscale, i governi di tutta Europa probabilmente adotteranno qualche misura di allentamento, ma considerati i vincoli politici nell'Area dell'Euro non prevediamo una risposta granché robusta su questo fronte.

È probabile che anche nei mercati emergenti (ME) le diverse banche centrali adottino una politica monetaria più accomodante per contrastare uno shock disinflazionistico, soprattutto considerando il probabile significativo impatto della marcata contrazione cinese. Nei mercati emergenti i tassi reali (ossia depurati degli effetti dell'inflazione) sono positivi ed elevati rispetto a quelli dei mercati sviluppati e consentono pertanto alle banche centrali un margine relativamente più ampio di taglio dei tassi. Inoltre, a nostro avviso, le economie dei ME continuano a operare per lo più al di sotto del loro potenziale di lungo termine e prevediamo che tale situazione si protrarrà o addirittura acuirà vista l'entità del rallentamento cinese; la dinamica dell'inflazione in quei mercati rimane peraltro contenuta.

La maggior parte dei mercati emergenti si trova inoltre in una posizione migliore rispetto agli anni passati per poter utilizzare la politica monetaria con discrezionalità: la sensibilità dell’inflazione alle variazioni dei tassi di cambio è generalmente diminuita e si è instaurata maggiore stabilità, consentendo alle banche centrali più spazio per ridurre i tassi di riferimento in caso di shock macroeconomico. Inoltre, la politica fiscale nei ME, al di fuori di alcuni casi, è relativamente più limitata e tende a operare con ritardi più lunghi. Riteniamo che in ragione di questi fattori, la politica monetaria sia lo strumento più efficace a disposizione dei mercati emergenti per contrastare un rallentamento globale.

A livello globale, uno stimolo sincronizzato avrebbe probabilmente effetti che si rafforzano a vicenda e contribuirebbe anche a tenere sotto controllo le oscillazioni valutarie. Su questa base, ci aspettiamo presto un'azione da parte delle autorità fiscali e monetarie di tutto il mondo.

A cura di

Tiffany Wilding

Economista per gli Stati Uniti

Nicola Mai

Responsabile della ricerca sul credito sovrano in Europa

Lupin Rahman

Head of EM Sovereign Credit

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