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Fattori ESG, rischio di credito e rating: un caso di studio

Testo originariamente pubblicato nel Report PRI (Principi per l'investimento responsabile dell'ONU) del 31 gennaio 2019.

PIMCO integra i fattori ESG nella propria analisi di merito creditizio di emittenti e titoli sovrani e conseguente assegnazione dei rating. Riteniamo che questo approccio favorisca l'individuazione di quegli emittenti e titoli con possibile rischio di credito più contenuto/rischio di default più elevato nel lungo termine e fornisca un quadro più completo sulle possibili evoluzioni positive o negative. Entrambi questi aspetti rivestono notevole importanza nella valutazione del rischio di default nel medio termine e del premio al rischio di credito sovrano nel breve termine.

Un aspetto cruciale da considerare per i fattori ESG da inserire nell'analisi sovrana sono i possibili rischi latenti che potrebbero manifestarsi con il passare del tempo e che spesso influenzano in maniera indiretta il merito creditizio in quanto il loro eventuale materializzarsi potrebbe produrre rilevanti effetti binari. Prendiamo il caso della Primavera Araba del 2011. I paesi interessati da quegli eventi presentavano da tempo elevata disoccupazione giovanile, disuguaglianze economiche e scarsa rappresentatività politica ma in una sorta di "disequilibrio stabile". Nel 2011, all'improvviso, si è innescato un forte movimento di protesta con rivendicazioni di cambiamento sociale e politico in tutta l'area. Ecco un esempio concreto del manifestarsi subitaneo di un rischio latente con profonde ripercussioni sulle obbligazioni sovrane.

Il processo di analisi a fini d'investimento

Per portare alla luce e valutare i rischi latenti per emittenti e titoli sovrani PIMCO adotta un approccio articolato, che comprende:

  • Rating interno: il modello di rating proprietario utilizzato da PIMCO per emittenti e titoli sovrani comprende molti indicatori quantitativi ESG, tra cui determinanti di breve e lungo termine del rischio di credito, nonché variabili che potrebbero avere un'evoluzione più lenta e produrre effetti più diffusi. Tra questi: indicatori della stabilità di un paese, della rappresentatività politica, della presenza o meno di uno stato di diritto e di disparità economiche, livello di alfabetizzazione, dinamiche del mercato del lavoro e salute della popolazione. La ponderazione assegnata nel nostro modello a queste variabili ESG nel loro insieme è di circa il 25% ed esse influiscono pertanto sul rating sovrano complessivo oltre che sull'outlook in caso di sensibili variazioni nel tempo.
  • Analisi di terzi: i rating interni di PIMCO su emittenti e titoli sovrani sono integrati dalle analisi delle agenzie di rating, di istituzioni finanziarie internazionali come il Fondo Monetario Internazionale e di società terze specializzate. Ove riscontriamo diverse valutazioni, contattiamo i soggetti terzi che hanno prodotto l'analisi per approfondire le ragioni che li hanno indotti a giungere a conclusioni differenti e le ipotesi che hanno considerato. Questo passaggio assume particolare importanza per i rischi latenti ESG, in quanto le informazioni ottenute possono essere più o meno rilevanti a seconda dell'approccio adottato dal soggetto terzo.
  • Rating ESG: il nostro modello di rating di emittenti e titoli sovrani è integrato da un rating interno specifico per i fattori ESG, che comprende una più ampia serie di variabili rispetto a quelle considerate nel modello generale. Il rating ESG interno comprende ad esempio la valutazione di fattori di rischio latente a lentissima evoluzione, come gli indicatori di salute e di mortalità della popolazione, oltre a elementi che potrebbero incidere in via indiretta sul rischio di credito, quali ad esempio le norme di diritto del lavoro.
  • Analisi di scenario: effettuiamo inoltre analisi di scenario per ciascun paese per valutarne rischi più estremi di medio termine, tra cui rischi di cambiamento di regime politico, sostenibilità del debito nel lungo termine, depauperamento delle risorse e disastri naturali. Queste analisi ci aiutano a individuare i rischi rilevanti per gli investimenti, gli emittenti sovrani più esposti a tali rischi e i piani di emergenza approntati per farvi fronte.

Riteniamo che il nostro modello interno costituito dall'insieme di rating sovrano, analisi di terzi, rating ESG specifico e analisi di scenario consenta una più efficace valutazione dei rischi sovrani latenti. Il rating interno generale comprende tali rischi nella valutazione; le analisi di terzi e il rating interno specifico sui fattori ESG contribuiscono a evidenziare eventuali aspetti non espressamente incorporati nel rating generale, mentre l'analisi di scenario fornisce un quadro di valutazione delle probabilità che i rischi si materializzino e delle conseguenze del loro verificarsi.

Risultati rilevanti per gli investimenti

Questo approccio ha permesso a PIMCO di individuare potenziali rischi latenti di lungo periodo e di gestire più efficacemente il rischio di eventi estremi negativi (ossia eventi poco probabili ma dai possibili effetti dirompenti). Ci ha consentito di affrontare con successo il contesto impegnativo che si è venuto a creare all'indomani della Primavera Araba, quando la situazione politica di diversi paesi dell'area interessata da quegli eventi si era fatta più incerta, oltre ad aiutarci a individuare situazioni sovrane caratterizzate da rischi analoghi. Ci è stato utile nella valutazione dei rischi sociali associati alla crisi del debito dell'Eurozona, portandoci a prevedere in anticipo la spinta populista e le tensioni che si sarebbero venute a creare tra paesi 'core' e paesi 'periferici' e ad assumere conseguentemente un'esposizione più prudente al rischio europeo nelle fasi iniziali della crisi.

Il contributo del nostro approccio ai rischi latenti ESG è stato inoltre determinante nella nostra valutazione dei cambiamenti di regime politico in diversi paesi del mondo, tra cui Brasile, Messico e Argentina, compresi i casi in cui i regimi politici sono rimasti in piedi nonostante tali rischi, come nel caso di Sudafrica e Russia. A livello più micro, l'enfasi posta su eventi come scioperi, proteste e sommosse si è tradotta in un'analisi più approfondita delle politiche pubbliche in grado di incidere direttamente sul rischio di credito sovrano; ad esempio le concessioni economiche agli autotrasportatori in Brasile dopo il loro sciopero a oltranza ci hanno indotti a maggiore prudenza negli investimenti in quel paese e a ritenere poco probabile una riforma pensionistica nel paese prima delle elezioni dell'ottobre 2018 (cfr. Figura 1).

Principali conclusioni

Nell'analisi del debito sovrano per individuare e valutare i rischi latenti ESG è fondamentale essere proattivi e rivedere costantemente i giudizi sul rischio di credito e sugli investimenti: questo è il nostro approccio. Per quanto si possa essere tentati di sorvolare su tali rischi per la tendenza a focalizzarsi sui rischi concreti di breve termine, data la natura binaria delle significative conseguenze che possono produrre, farlo significherebbe da un lato trascurare rilevanti rischi per i portafogli e dall'altro perdere importanti opportunità d'investimento.

Scopri di più su come PIMCO applica la sua rigorosa analisi ESG ai titoli di Stato.

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Lupin Rahman è gestore e responsabile globale per il credito sovrano.

A cura di

Lupin Rahman

Head of EM Sovereign Credit

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